พักนี้มีข่าวคราวกรณีที่มีองค์กรภาครัฐแห่งหนึ่งนำเงินไปลงทุนในตราสารหนี้ของบริษัทเอกชนว่า เป็นการลงทุนที่ถูกกฎหมายการจัดตั้งองค์กรแห่งนั้นหรือไม่ หรือเป็นการลงทุนที่ถูกกฎหมายแต่ไม่เหมาะสมที่จะลงทุน เพราะไม่ตรงเจตนารมณ์ในการดำเนินกิจการและการบริหารความเสี่ยงขององค์กร
เท็จจริงจะเป็นอย่างไร ท้ายที่สุดคงมีการชี้แจงโดยองค์กรที่เกี่ยวข้องหรือหน่วยราชการที่มีหน้าที่กำกับดูแล แต่ที่จะคุยกับท่านผู้อ่านวันนี้คือมีคำถามที่ตามมาว่า ตราสารหนี้ประเภทหุ้นกู้ด้อยสิทธิที่องค์กรดังกล่าวได้ลงทุนไปคือตราสารประเภทไหน และทำไมถึงเรียกว่า หุ้นกู้ด้อยสิทธิ
หุ้นกู้ด้อยสิทธิคือตราสารหนี้ประเภทหนึ่งที่ธุรกิจใช้เป็นเครื่องมือในการระดมทุนเข้ามาใช้ในการดำเนินกิจการ เหมือนกับการออกหุ้นสามัญ หุ้นบุริมสิทธิ หรือพันธบัตรให้นักลงทุนลงทุน แต่ที่เรียกว่าหุ้นกู้ด้อยสิทธินั้น เพราะสิทธิในการรับชำระหนี้ในกรณีที่ธุรกิจล้มละลายนั้นจะ “ด้อย” หรือได้รับเฉลี่ยเงินชำระหนี้หลังจากเจ้าหน้าที่ให้ธุรกิจกู้ยืมประเภทอื่น แต่จะได้ชำระหนี้ก่อนผู้ถือหุ้นที่ได้ลงทุนซื้อหุ้นของธุรกิจ
พูดง่ายๆ คือถ้าบริษัทล้มละลาย ผู้ถือหุ้นกู้ด้อยสิทธิจะได้รับชำระหนี้คืนก่อนเจ้าของบริษัท (ผู้ถือหุ้น) แต่ได้หลังจากเจ้าหนี้รายอื่น ซึ่งยังแบ่งตามสิทธิในการรับชำระหนี้อีกหลายระดับชั้น เช่น เจ้าหนี้ที่มีหลักทรัพย์ของธุรกิจจำนองเป็นหลักประกัน เจ้าหนี้ที่รับจำนำ เจ้าหนี้ที่ได้รับโอนสิทธิในการชำระหนี้ ฯลฯ ตามที่กฎหมายระบุ แต่ที่แน่ๆ คือกรมสรรพากรและกรมจัดเก็บภาษีอื่นๆ นั้น เป็นเจ้าหน้าที่จะได้รับชำระหนี้ก่อนคนอื่นตามกฎหมาย ส่วนผู้ถือหุ้นคือคนสุดท้ายที่จะได้รับเงินค่าหุ้นคืนถ้าโชคดีขายทรัพย์สินของบริษัทชำระหนี้แล้วยังมีเหลือใช้จ่าย ซึ่งคงต้องโชคดีจริงๆ ถึงจะได้เงินคืน เพราะถ้ามีทรัพย์สินพอชำระหนี้ธุรกิจคงไม่ล้มละลาย
ทีนี้ถามว่าทำไมธุรกิจถึงออกหุ้นกู้ด้อยสิทธิจำหน่าย คำตอบคือการระดมทุนโดยออกหุ้นกู้เป็นการกู้ยืมโดยตรงจากนักลงทุน และเนื่องจากสิทธิในการรับใช้หนี้คืนถ้าบริษัทล้มละลายต่ำกว่าเจ้าหนี้ทางตรง เช่นสถาบันการเงินหรือผู้ถือหุ้นกู้ปกติ จึงสามารถที่จะจ่ายดอกเบี้ยในอัตราที่สูงกว่าการกู้ยืมจากสถาบันการเงิน หรือผู้ถือหุ้นกู้ที่ “ไม่ด้อยสิทธิ” เป็นการชดเชยความเสี่ยง
และด้วยเหตุผลในย่อหน้าบน ผู้ซื้อหุ้นกู้ด้อยสิทธิจึงลงทุนในหุ้นกู้ประเภทนี้ เพราะได้ผลตอบแทนเป็นดอกเบี้ยสูงกว่าการลงทุนฝากเงินกับสถาบันการเงิน หรือลงทุนซื้อหุ้นกู้ หรือพันธบัตรปกติที่ไม่ด้อยสิทธิ
ที่น่าเป็นห่วงคือนักลงทุนบางคนถูกชักจูงให้ลงทุนในหุ้นกู้ด้อยสิทธิ โดยไม่ตระหนักถึงสิทธิในการรับชำระหนี้ต่อท้ายเจ้าหนี้รายอื่นถ้าธุรกิจล้มละลาย หรือถ้าธุรกิจไม่ล้มละลาย ระยะเวลาในการชำระคืนหุ้นกู้ด้อยสิทธิโดยปกติมักจะยาวกว่าหุ้นกู้ปกติ และผู้ถือหุ้นกู้ด้อยสิทธิไม่สามารถไถ่ถอนหุ้นที่ถืออยู่ก่อนกำหนดถ้าเกิดไม่ไว้วางใจฐานะของธุรกิจที่ออกตราสาร หรืออาจถูกเลื่อนเวลาชำระดอกเบี้ยออกไป ถ้าธุรกิจไม่สามารถชำระดอกเบี้ยได้ ขึ้นอยู่กับเงื่อนไขที่กำหนดไว้ล่วงหน้า
บางท่านแย้งว่า ถึงจะไถ่ถอนไม่ได้ แต่สามารถขายหุ้นกู้ด้อยสิทธิในตลาดหุ้นได้ ซึ่งถูกต้องถ้าเป็นหุ้นกู้ที่มีการซื้อขายกันเป็นปกติ แต่ต้องยอมรับความเสี่ยงว่าราคาหุ้นกู้ด้อยสิทธิก็เหมือนราคาหุ้นกู้ประเภทอื่น คือจะมีการผันผวนขึ้นลงตามตลาดโดยเฉพาะการผันผวนตามอัตราดอกเบี้ย ถ้าอัตราดอกเบี้ยในตลาดปรับตัวเพิ่มขึ้น ราคาหุ้นกู้ทั้งหลายจะลดลง รวมทั้งปัจจัยความเสี่ยงจากการไม่สามารถชำระคืนของธุรกิจผู้ออกหุ้นกู้ ซึ่งอาจทำให้ราคาหุ้นกู้ที่ถืออยู่ไม่มีผู้ใดต้องการซื้อ แต่ถ้าอัตราดอกเบี้ยในตลาดลดลง ราคาหุ้นกู้จะปรับตัวเพิ่มขึ้น ผู้ถือหุ้นกู้จึงมีโอกาสที่จะกำไรหรือขาดทุนจากราคาหุ้นกู้ที่ถืออยู่ ถ้ามีการซื้อขายก่อนกำหนดไถ่ถอน
แต่มีหุ้นกู้ด้อยสิทธิอีกประเภทหนึ่งที่มีการออกจำหน่าย คือหุ้นกู้ด้อยสิทธิที่ไม่มีระยะเวลาชำระคืน หรือบางทีเขียนว่าจะชำระคืนเมื่อธุรกิจเลิกกิจการ ภาษาอังกฤษเรียกว่า Perpetual Bond หรือหุ้นกู้อมตะ (ผมแปลเอง) ซึ่งหุ้นกู้ประเภทนี้ความเสี่ยงสูงกว่าหุ้นกู้ด้อยสิทธิที่มีระยะเวลาไถ่ถอน ถึงแม้จะยาวแต่ยังมีกำหนดเวลาว่าจะไถ่ถอนเมื่อไร
เพราะฉะนั้นหุ้นกู้ด้อยสิทธิอมตะจึงเป็นหุ้นกู้ด้อยสิทธิทั้งสิ้น แต่หุ้นกู้ด้อยสิทธิไม่จำเป็นต้องเป็นหุ้นกู้ด้อยสิทธิอมตะถ้ากำหนดเวลาชำระหนี้คืนเอาไว้ เหตุผลที่ธุรกิจออกหุ้นกู้ด้อยสิทธิประเภทอมตะ เนื่องจากหุ้นกู้ประเภทนี้นอกจากจะด้อยสิทธิ คือมีสิทธิรับชำระหนี้คืนหลังเจ้าหนี้รายอื่นแล้ว ยังไม่มีกำหนดเวลาชำระหนี้คืน
หุ้นกู้ด้อยสิทธิอมตะจึงไม่ถูกจัดให้เป็นหนี้ แต่ให้เป็นส่วนหนึ่งของทุนในการดำเนินกิจการ ธุรกิจที่ออกจึงสามารถรีไฟแนนซ์หนี้ที่มีอยู่เป็นหุ้นกู้ด้อยสิทธิอมตะ ไม่มีระยะเวลาชำระคืน เพื่อลดสัดส่วนหนี้สินต่อทุนลง และเพื่อหลีกเลี่ยงการออกหุ้นเพิ่มทุน ซึ่งจะทำให้เกิดสิ่งที่เรียกว่า Dilution Effect (ผลกระทบที่มีต่อผู้ถือหุ้น กรณีที่มีตัวหารเพิ่มขึ้น) จากการออกหุ้นสามัญเพิ่มทุน ทำให้สัดส่วนการถือหุ้นของผู้ถือหุ้น (ถ้าไม่ซื้อเอง) และผลตอบแทนต่อหุ้นทุกชนิดลดลง เป็นภาระในการบริหารจัดการในอนาคต
เล่าไปเล่ามา กลัวว่าท่านผู้อ่านที่ไม่ทราบเรื่องนี้จะสับสนเพราะคนเขียนเริ่มสับสนแล้ว จึงขอจบตรงนี้ ส่วนท่านที่ทราบอยู่แล้วต้องขออภัยที่เอามะพร้าวห้าวมาขายสวน
สรุปแล้ว ก่อนลงทุนควรทำความเข้าใจลักษณะของตราสารที่จะลงทุนให้ชัดเจน เพื่อบริหารความเสี่ยงให้เหมาะสมกับท่านว่าสามารถจะรับความเสี่ยงได้มากน้อยแค่ไหน อย่าลงทุนเพราะถูกชี้นำด้วยอัตราดอกเบี้ยหรือผลตอบแทนเท่านั้น เพราะสัจธรรมคือยิ่งผลตอบแทนสูงยิ่งมีความเสี่ยงสูงอย่างที่ทราบกันอยู่แล้วว่า การลงทุนมีความเสี่ยง!